Este fin de semana, los economistas Vittorio Corbo, ex presidente del Banco Central e investigador asociado senior del CEP, y Eduardo Engel, académico de la Universidad de Yale en Estados Unidos, coincidieron en Buenos Aires en la reunión anual conjunta  de la Asociación Económica de Latinoamérica y el Caribe (Lacea) y del Capítulo Latinoamericano de la Sociedad Econométrica (Lames).

En medio de las sesiones, plantearon a La Tercera sus visiones sobre la crisis, el futuro de los mercados y de las regulaciones y los efectos de las políticas que se han aplicado.

Chile, la reacción de política y su salida de la crisis internacional

Corbo: El shock externo se manejó bien por dos razones. La autonomía del BC le ha hecho ganar una credibilidad que le permitió bajar la tasa de forma muy agresiva y ofreció financiamiento a la tasa de política por 6 meses, para ayudar a la reactivación y así intentar llevar la inflación proyectada a la meta. Eso es política monetaria contracíclica de excelencia. Y la prudencia y la regla fiscal permitieron una política fiscal contracíclica. Los estímulos fiscales tienen efecto cuando apoyan a gente con grandes restricciones de liquidez, que no paga impuestos, con lo cual las bajas tributarias no les hace nada. En Chile, los subsidios a los grupos de más bajos ingresos van a la vena, se gasta directamente, eso crea estímulo".

Engels:Chile tiene un nuevo activo como país, que no tenía antes de esta crisis, y es que una política fiscal seria y responsable se ha legitimado en amplios sectores de la población. Por lo tanto, para los gobiernos de los próximos 20 a 30 años -hay memoria histórica para estas cosas-, cuando tengamos precios altos del cobre, la gente va a entender mucho mejor la importancia que tiene ahorrar dos o tres años para después poder gastar más en años difíciles. Es cierto que la regla fiscal se puede perfeccionar, para que el nivel de gasto refleje en mayor medida los montos ahorrados, pero esto es secundario".

Krugman y la crítica a los economistas y los mercados eficientes

Corbo: Como siempre, Paul exagera algunas cosas, pero sin duda que, a veces, hay comportamientos de precios que se separan de los fundamentos. Tenemos burbujas importantes desde los últimos 300 años. Hay períodos de euforia, especialmente después de períodos de mucha tranquilidad, como la reciente gran reducción de la volatilidad del crecimiento y la inflación, en que se tiende a extrapolar que los buenos tiempos van a durar siempre. Pero uno puede explicar lo que pasó sin romper la macroeconomía que aprendimos en los últimos 30 ó 40 años. Esta crisis pasó en el mercado más regulado de todos. Aquí también fallaron los reguladores, por lo que es un error culpar al mercado".

Engels: Hay algo de caricatura cuando uno descubre que los mercados financieros no son eficientes; buena parte de los economistas sabe eso. La pregunta es qué consecuencias para la política económica tienen las ineficiencias existentes.  ¿En qué tipo de regulaciones se traduce el hecho de que los mercados no sean eficientes? A mi juicio, por una parte el exceso de regulaciones es nocivo y puede reducir el crecimiento de un país, por otra parte es igualmente nociva la falta de regulaciones o, como en EEUU, tener reguladores que no creían en la regulación y que cedieron a las presiones de ciertos lobbies del sector financiero, lo cual fue una de las causas importantes de esta crisis".

Estímulos y déficits fiscales y el futuro de las tasas y de los impuestos

Corbo: Gran parte del deterioro fiscal de este período tiene mucho que ver con la recesión. Hay una caída brutal en la recaudación y un aumento muy grande en los gastos en apoyo a los desempleados. Cuando el ciclo se revierta, el ajuste fiscal será muy favorable, porque se recaudarán más impuestos sin gran necesidad de subirlos, ya que el ordenamiento del déficit se hará más por la parte de reducir el gasto. En los países industriales, el desplazamiento del gasto del sector privado será un reto. La recuperación será lenta, porque cuando los privados empiecen a programar inversión, tendrán una gran competencia con el endeudamiento público y las tasas se van a elevar, desplazándolos".

Engels: "El problema con los trabajos empíricos que encuentran poco efecto de los estímulos fiscales, es que se basan en series para EEUU donde los grandes incrementos de gasto público fueron durante la II Guerra Mundial o la guerra en Corea. En esos períodos la economía estadounidense funcionaba a máxima capacidad, por lo cual no es sorprendente  que un mayor gasto fiscal lleva a menos gasto privado, con muy poco incremento del producto total. Pero eso no aplica cuando la economía tiene cantidades importantes de recursos subutilizados, como ha sido en esta recesión. Gastar en mantención de infraestructura, por ejemplo, es muy deseable, pues se anticipa gasto que igual había que hacer".

Un nuevo rol para los bancos centrales y la regulación financiera

Corbo: Los bancos centrales tienen un trabajo importante en dos áreas ligadas a la estabilidad financiera: la preventiva, en que deberán preocuparse más por reducir la probabilidad de nuevas crisis financieras que, si llegan, sean menos costosas. También tendrán un rol en la regulación macro prudencial. Cuando la economía esté en un ciclo muy expansivo, la regulación debe ayudar a reducir la euforia: restringir las oportunidades de la banca para que aumenten su endeudamiento, y si un Banco Central concluye que el precio de un activo, como los bienes inmobiliarios, está muy desorbitado respecto de sus fundamentos, los préstamos para adquirir ese tipo de activo también tendrán que restringirse".

Engels: Respecto de incorporar el precio de los activos financieros al set de prioridades de los bancos centrales, en los próximos dos a tres años veremos muchos trabajos tratando de responder esta inquietud. Por una parte, hay situaciones donde uno puede concluir que está en presencia de una burbuja con probabilidad muy alta, en las cuales es beneficioso que la autoridad monetaria actúe. Pero, por otro lado, puede haber situaciones que parecen burbujas pero en realidad reflejan la adopción masiva de avances tecnológicos, como la revolución informática de los 90. En ese caso, la intervención de la autoridad monetaria es indeseable".

Los desafíos para Chile tras la crisis

Corbo: El desafío más importante es dar un salto en el crecimiento por otro período largo y que en los próximos 10 años seamos capaces de crecer entre 5% y 6% en promedio, para lograr un salto en el nivel de vida de  los chilenos. Se requiere educación, mejorar la calidad de la administración pública en general, y mejorar la ley de quiebras. También aumentar la tasa de empleabilidad de la población, para lo cual necesitamos adecuaciones en el costo de las indemnizaciones, flexibilizar las

horas trabajadas, intervenciones directas para mejorar la empleabilidad de mujeres y jóvenes".

Engels: El desafío es que alcancemos un nivel de ingreso similar al de los países menos ricos entre los desarrollados. Ello requiere aumentar la participación laboral femenina, políticas de innovación, mejorar la educación y la legislación laboral, una nueva ley de quiebras y más competencia en mercados como el bancario. Pero la condición sine qua non es mejorar la calidad de la política. Necesitamos mayor transparencia en cómo funcionan y se financian los partidos, de la mano con mayor financiamiento estatal, en la medida que esto contribuya a una ciudadanía mejor informada al votar".

El peligro de una recaída y el retiro de los estímulos fiscales y monetarios

Corbo: Hay que ser muy cuidadosos, porque lo más probable es que la economía global tenga un crecimiento muy mediocre en los próximos dos a tres años. Tomará tiempo recuperar el nivel pre crisis de 2007, al cual vamos a regresar, con suerte, en el año 2011. No veo riesgo inminente de sobrecalentamiento. Por el contrario, en crisis anteriores hemos aprendido que hay que ser muy cuidadosos antes de retirar el respirador artificial. La discusión sobre el retiro de los estímulos es prematura". 

"La parte fiscal de los países industriales se ve horrorosa, no tanto por la crisis, sino que por el envejecimiento de la población, por sistemas de seguridad social desfinanciados y gastos públicos en medicina que crecen muy fuerte. Con déficits fiscales sobre 10% del PIB en EEUU y Reino Unido este año y el próximo, es importante mostrar cómo se arreglará eso. Pero no en 2010, como Finlandia, que ya anunció que elevará el IVA en junio próximo. Eso es muy prematuro".

"Lo más probable es que el mundo tendrá una recuperación del crecimiento en forma de U, pero sin devolverse al mismo nivel que partimos. El precio de las acciones en algunas partes del mundo refleja que la economía mundial regresará al crecimiento de entre 2003 y 2007, y si ese es el caso vamos a tener una sorpresa, porque no vamos a regresar a esas tasas. Con la información de hoy la probabilidad de una U es de 70%, de que sea una W es de 20%, y hay un 10% de probabilidad de que esos mercados tengan la razón".

Engels: El mundo que enfrentan los bancos centrales y las autoridades económicas tiene grandes incertidumbres, en que uno toma decisiones sin conocer toda la información que quisiera. Por lo tanto, la discusión sobre cuándo deben subir las tasas se refiere a una decisión que se tomará sin tener toda la información necesaria. Estamos viendo que, a pesar de que la Bolsa en EEUU ha venido subiendo en forma sistemática en los últimos meses, hay grandes altibajos. Creo importante que los bancos centrales, si se van a equivocar, se equivoquen más por el lado de subir las tasas un poco más tarde que demasiado temprano. En jerga de economista, los costos de equivocarse son asimétricos. El riesgo de que haya todavía una segunda crisis, aún siendo pequeño, creo que sigue presente. También es probable que la economía de los países industrializados crezca a tasas más bajas que las anteriores a la crisis  durante algunos años, porque los problemas de fondo que tiene EEUU en el sector financiero no se han resuelto. Relacionado con ello, una de las lecciones de esta crisis es que las metas de inflación implícitas, como en el caso de la Fed, o explícitas, como en el caso del Banco Central de Chile, eran más bajas de lo deseable. El motivo es que con crisis grandes vimos que varios países toparon con el límite de una tasa nominal de cero cuando redujeron las tasas. En general, los países se centraban en metas en torno a 2%. Es perfectamente posible, y me parece bien, que en el futuro veamos metas que apunten a una inflación de largo plazo en torno a 3 ó 4%".

El riesgo de la inflación: ¿Es el fin de la Gran Moderación?

Corbo:Los bancos centrales harán bien su trabajo en mantener este gran avance -control de la inflación- de los últimos 30 años que fue uno de los beneficios de la Gran Moderación. No permitirán que se lo coma la crisis. La experiencia traumática en EEUU en la década de 1970, cuando se pensó que un poco de inflación no molestaba, es como los alcohólicos cuando dicen 'una copita no molesta'. Lo que dice Ken Rogoff, de que esto se puede solucionar con una inflación de 6% ó 7% la Reserva Federal no lo compra. Los bancos centrales van a ser muy serios. El Banco Central Europeo lo tiene en su mandato: su objetivo es mantener la estabilidad de precios, definida como una inflación por debajo de 2% la mayor parte del tiempo. Los bancos centrales van a hacer todos los esfuerzos porque la inflación no sea un problema adicional a los que ya tenemos".

"Es muy poco probable que una economía como EEUU intente monetizar la deuda, porque el costo que tuvieron con la inflación en los 70 fue muy alto. Van a evitar que la inflación se incremente en forma duradera, como también lo hace China, donde cuando la inflación se les escapa del 10% salen a palos a matarla, por los costos políticos que les trae también los consideran muy altos. No lo veo como un riesgo importante. Creo que es más amplio el riesgo de que tengamos tasas de interés mayores, porque el sector público va a tener que competir con el sector privado por recursos cuando la economía siga consolidando esta recuperación tenue, pero recuperación al cabo".

Engels: La Gran Moderación se refiere a una reducción importante en la volatilidad macroeconómica en un gran número de países, observada desde comienzos o mediados de los 80, dependiendo del caso. Los economistas han considerado tres explicaciones para este fenómeno. Primero, que es producto de un mejor manejo económico, sobre todo de las autoridades monetarias; esta es la teoría de la buena política. Segundo, que tuvimos un par de décadas con shocks más pequeños; esta explicación se conoce como la teoría de la buena suerte. Tercero, que hubo cambios estructurales importantes, por ejemplo, un mejor manejo de inventarios. Hay trabajos de buen nivel  argumentando a favor de cada una de estas explicaciones. Yo extraigo dos conclusiones de la crisis a propósito de todo esto. Primero, que la evidencia de una gran moderación será menor luego de la crisis, ya que estamos pasando por años de gran volatilidad. Veremos si al final seguimos teniendo una gran moderación o pasamos a hablar de una pequeña moderación. Segundo, la probabilidad de que la explicación basada en buenas políticas termine siendo la que se imponga en el tiempo, es menor que antes de la crisis".