La importancia de la tasa libre de riesgo

La política monetaria y fiscal sin precedentes de las principales autoridades mundiales para enfrentar los efectos provocados por la pandemia del coronavirus se han materializado como una enorme inyección de liquidez al mercado desde los principales bancos centrales y estímulos tributarios de gobiernos nunca antes visto superando con creces lo observado durante la crisis financiera del 2008.

De hecho, el crecimiento del dinero a partir de estas acciones se encuentra en los niveles más altos observados en las últimas décadas, lo que significa que está llegando a las personas. Todas estas medidas buscan compensar la fuerte caída del PIB global y el aumento en las tasas de desempleo en los distintos países y, si bien, hemos comenzado a ver algunos signos de recuperación económica, lo cual se refleja en el fuerte incremento de los índices PMI servicios y manufacturas tras sus mínimos de abril, la incertidumbre aún se mantiene alta y no hay certeza de que no se requieran aún más políticas expansivas.

El principal índice accionario estadounidense, el S&P 500, pareciera mostrar una enorme dislocación entre su precio y el entorno económico actual. Ha recuperado rápidamente la caída de 34% experimentada en marzo del presente año y ha llegado a superar en los últimos días su máximo histórico de febrero. Muchos son los inversionistas que intentan explicar este fuerte rebote y la dicotomía que existe entre "main streat" y "wall street".

Si bien el S&P 500 puede parecer sobrevalorado al observar los principales múltiplos, esto es, precio/utilidad o precio/valor libro, entre otros, un estudio de BCA Research muestra que una caída cercana al 20% en las utilidades por acción para el año 2020 implica una caída del 3% del valor presente de los flujos (precio de las acciones) asumiendo una tasa de descuento estable (ceteris paribus). Sin embargo, si a esa baja se le aplica una caída de 90 pbs de la tasa libre de riesgo, que es lo que efectivamente ha caído la tasa del tesoro a 30 años indexada a la inflación (TIPs), el precio de las acciones debiera subir alrededor de un 16%.

En conclusión, independientemente de que las utilidades se contraigan, lo que estaría justificando el alza de las acciones americanas es la caída en las tasas de interés reales, que se han visto fuertemente impactadas por la ayuda monetaria antes mencionada y las bajas expectivas de inflación esperadas para los próximos años: en consecuencia, hay que seguir de cerca la evolución de las tasas reales.

Es cierto que hoy es menos clara una oportunidad en el corto plazo a los valores actuales y que los niveles de volatilidad podrían aumentar en la medida que nos acerquemos a las elecciones presidenciales de EE.UU., pero a más largo plazo deberíamos esperar que los papeles sigan subiendo con una volatilidad cada vez menor mientras las tasas de interés reales se mantengan bajas. Al mismo tiempo, podríamos ver una rotación a sectores más rezagados o países como los emergentes, en la medida que la debilidad del dólar y la recuperación de las economías impulsen los precios de las materias primas.