¿Es inevitable una crisis financiera por la crisis inmobiliaria en China?

Cuando los mercados inmobiliarios quiebran, los bancos suelen seguirlos, como ocurrió en Estados Unidos en 2008.

Ahora China se encuentra en medio de su propio estallido inmobiliario, con los principales promotores tambaleándose y las ventas de viviendas -en términos de superficie construida, en lo que va de año- en niveles vistos por última vez en 2015. ¿Significa esto que se está gestando una crisis financiera?.

No necesariamente, gracias a algunas peculiaridades sorprendentes del mercado inmobiliario chino y a la fuerte influencia de Beijing en el sistema financiero. Pero es probable que el coste sea un grave perjuicio para los balances de los bancos, lo que mermaría su capacidad para apoyar el crecimiento durante años.

Además, no se pueden descartar turbulencias financieras generalizadas, especialmente si los precios de la vivienda y del suelo caen demasiado rápido, o si Beijing no hace más para apoyar a los gobiernos locales y a los pequeños prestamistas con problemas de liquidez.

El sector inmobiliario es el corazón de la economía china y representa aproximadamente una cuarta parte de la actividad económica total.

Pero tanto los bancos como los “bancos en la sombra” de China, como las empresas fiduciarias, se han desprendido rápidamente de la exposición inmobiliaria en los últimos años. Los préstamos totales a promotores inmobiliarios y compradores de viviendas alcanzaron un máximo de casi el 30% de los libros de préstamos de los bancos comerciales en 2019, según datos del banco central. A mediados de 2023, esa cifra se había reducido a solo el 23%.

Por otra parte, la mayor parte -hipotecas individuales- es probablemente relativamente segura debido a la forma en que están estructuradas en China. Los pagos iniciales son elevados y los préstamos tienden a ser con recurso, lo que significa que los bancos pueden ir tras otros activos además de la casa si los propietarios se retiran.

Por desgracia, la aparentemente manejable exposición directa de los bancos al sector inmobiliario es engañosa debido a los profundos vínculos del mercado de la vivienda con otros dos prestatarios clave: La industria pesada y las administraciones locales.

Industrias pesadas como la siderúrgica se alimentan directamente de la construcción, mientras que las administraciones locales, especialmente en las ciudades más pequeñas, se financian con la venta de suelo a promotores.

La buena noticia es que, con la excepción del propio acero, las industrias pesadas en el centro de la última gran crisis de deuda y vivienda de China en 2015 -metales, carbón, cemento y productos químicos- están en mejor forma que la última vez. Los beneficios totales de la fundición de metales, los materiales de construcción, el carbón y los productos químicos eran unas seis veces superiores a sus pagos de intereses a mediados de 2023. En 2015 y principios de 2016, esa proporción cayó por debajo de dos, una razón clave para los grandes picos de morosidad e impagos de bonos en esos años.

La mala noticia es que otro sector muy endeudado que tuvo problemas en 2015, el de las administraciones locales, podría estar peor esta vez.

Los gobiernos locales de China, especialmente los más pobres del interior sin grandes bases imponibles para las empresas, han dependido durante mucho tiempo de la venta de terrenos y las transferencias de Beijing para cubrir sus déficits presupuestarios. Pero en la última década, la deuda y la tierra se han convertido en fuentes de financiación cada vez más críticas.

Según Tianlei Huang, del Instituto Peterson de Economía Internacional, en 2015 la venta de terrenos y los impuestos relacionados con la tierra representaban el 25% de los ingresos del conjunto de las administraciones locales. En 2021, esa cifra había aumentado hasta el 38%.

Los gobiernos locales también han acumulado una enorme deuda colectiva, en gran parte en manos de los bancos locales. La deuda de los promotores inmobiliarios sólo representaba el 5,7% de los préstamos bancarios a mediados de 2023. Pero el endeudamiento de las administraciones locales a través de vehículos de financiación corporativa representaba al menos el 11% de los préstamos bancarios, según la consultora Gavekal Dragonomics.

Y es probable que la cifra total sea significativamente mayor, ya que esa estimación se calculó utilizando los folletos de bonos a disposición del público, que también enumeran otros empréstitos de los emisores, incluidos los préstamos bancarios. Es probable que muchos de estos vehículos de financiación municipal, especialmente en las ciudades más pequeñas, no puedan acceder a los mercados de bonos y dependan de los bancos.

El verdadero problema para los bancos, por tanto, probablemente no sea la exposición hipotecaria. Se trata más bien de que la continua huelga de compradores inmobiliarios entre los hogares está matando de hambre a los promotores inmobiliarios y a las administraciones locales, dos de los mayores deudores de la economía.

Además, los vehículos de financiación empresarial propiedad de los gobiernos locales también han emitido un volumen considerable de deuda en bonos. Y en lugar de arriesgarse a que el mercado sufra turbulencias por el impago de los bonos, las autoridades podrían recurrir en gran medida a los bancos para aliviar la presión sobre los balances de los gobiernos locales, reestructurando o refinanciando discretamente los préstamos dudosos y manteniendo al día los bonos. Esto aumentaría la presión sobre los balances bancarios.

Según estimaciones del Fondo Monetario Internacional, la deuda total de las administraciones locales equivalía a tres cuartas partes del Producto Interior Bruto en 2022. Y es probable que gran parte de ella esté respaldada por proyectos de infraestructuras de rentabilidad baja o negativa.

Los principales bancos chinos siguen en buena forma. En el sistema bancario en su conjunto, los fondos reservados para cubrir posibles pérdidas de préstamos equivalían al 89% de todos los préstamos actualmente marcados como preocupantes, incluidos los morosos formales y también los llamados préstamos de mención especial. En 2015, las provisiones para insolvencias solo representaban el 56% de los préstamos problemáticos.

Pero el panorama es menos halagüeño en los bancos más pequeños y, sobre todo, en los rurales. Los coeficientes de adecuación del capital de los grandes bancos han aumentado mucho desde 2017. Pero esto se ha visto reflejado en el deterioro de las reservas de capital de muchos bancos más pequeños, en parte debido al endurecimiento de las restricciones sobre las actividades bancarias en la sombra, que solían ser un motor clave de beneficios.

Gavekal considera que un aumento de 1,5 puntos porcentuales en los ratios de morosidad situaría los ratios de adecuación de capital de los bancos rurales por debajo del mínimo reglamentario del 10%. En la última gran recesión inmobiliaria, de mediados de 2014 a mediados de 2016, el ratio de morosidad de los bancos rurales aumentó alrededor de un punto porcentual.

Las autoridades son muy conscientes del riesgo que corren los bancos rurales y las finanzas de los gobiernos locales. Han estado recapitalizando agresivamente los bancos pequeños desde 2020. Y el miércoles, la provincia norteña de Mongolia Interior dijo que estaba emitiendo 66.000 millones de yuanes -o alrededor de US$ 9.100 millones- de “bonos especiales de refinanciación” para ayudar a pagar la deuda con intereses más altos emitida antes de 2018.

Un programa similar lanzado en 2015 ayudó en última instancia a refinanciar billones de yuanes en deuda municipal fuera de balance. Ese canje, junto con un programa de reurbanización de barrios marginales financiado por el Estado, probablemente ayudó a China a evitar una crisis de deuda municipal, inmobiliaria e industrial mucho peor en 2015 y 2016.

Con todo, la magnitud de los flujos financieros relacionados con la propiedad y el suelo -los ingresos totales por venta de suelo ascendieron a 6,7 billones de yuanes en 2022, según Huang, del PIIE- significa que rescatar a los bancos pequeños y a los gobiernos municipales sin rescatar al mercado inmobiliario puede resultar difícil en última instancia.

Hay buenas noticias al respecto. Desde finales de agosto, tanto Beijing como los gobiernos locales han empezado a tomar medidas mucho más agresivas para apoyar el mercado inmobiliario. Y los bancos rurales, que son los que se encuentran en peor situación, no suelen ser grandes prestatarios de otras instituciones financieras, lo que podría limitar los efectos indirectos directos de cualquier quiebra bancaria. En conjunto, las instituciones financieras rurales son una parte significativa, si no grande, del sistema financiero: alrededor del 13% de los activos bancarios.

Es muy posible que China evite un colapso financiero sistémico en 2023 y principios de 2024. Pero es poco probable que evite graves daños en los balances de los bancos, incluso de los prestamistas más saneados. Eso tendrá sus propios costos: menos efectivo disponible para apoyar a las pequeñas empresas y la grandiosa política industrial y, en última instancia, probablemente un crecimiento más lento.