Se trata de crecimiento, o de la falta de éste. En general, el sector corporativo ha hecho mal su trabajo de hacer que sus ganancias crezcan en los últimos tres años. De ahí, como cualquier cosa que escasea, el crecimiento está en demanda, lo cual significa que la gente pagará por este.

El crecimiento se vuelve más importante porque colectivamente el mercado ha tenido mucho crecimiento gracias a la confianza. El rally en las acciones estadounidenses desde la breve pero brutal corrección de 2011 hasta este año ha sido impulsada casi por completo por un crecimiento en el múltiplo que los inversionistas pagarán por las ganancias. En lo que va del año, esto se ha dado vuelta; el 7% de crecimiento en el S&P500 ha venido casi por completo del crecimiento de las ganancias.

Esto apunta directamente a las empresas de tecnologías de la información. Históricamente, destaca Goldman Sachs, TI es el único sector que ha tenido mejor desempeño que el mercado en el año antes del inicio de cada uno de los tres últimos ciclos de ajustes de tasas de interés, un atributo importante cuando las alzas de tasas podrían ocurrir en menos de un año.

Pero algo más intrigante es que el estratega de acciones de Estados Unidos en Morgan Stanley, Adam Parker, apunta que las TI, vistas como un sector, están creciendo más rápido que el resto del S&P, tienen grandes cantidades de efectivo para financiar ese crecimiento y son incluso más baratas que el S&P, por lo menos al ser juzgadas por la vara favorita de Wall Street, los múltiplos de futuras ganancias.

Trampas de crecimiento

No todo el crecimiento se crea de la misma manera, y algunas acciones tecnológicas podrían de hecho ser “trampas de crecimiento”, atrayendo a inversionistas con su crecimiento, sólo para subsidiar a medida que queda claro que compraron ese ingreso a expensas de márgenes de ganancias más estrechos.

Esa es la implicancia de un análisis fascinante de Parker. Él separa el crecimiento en dos partes: la expansión del margen y el crecimiento del ingreso. Luego divide las 100 principales acciones tecnológicas de Estados Unidos en ambas escalas: si tienen un crecimiento de ventas y crecimiento del margen mayor o menor. Esto crea cuatro cuadrantes. Medido como un todo, el sector todavía no ha madurado, incluso si algunas de sus empresas lo han hecho. Desde 1990, el crecimiento de las ventas ha promediado 16% (lo cual ni siquiera el banquero de inversión más optimista podría decir que sería alcanzable a perpetuidad) mientras los márgenes han mejorado entre 10 y 17 puntos base al año. Pero el análisis de Parker deja claro que a lo largo de este período, el mercado no se vio impresionado por un crecimiento de ventas por sobre el promedio si se alcanzaba a expensas de un pobre crecimiento del margen.

De hecho, estas “trampas de crecimiento” tuvieron un peor desempeño que las acciones que aparecieron en el peor cuadrante, por debajo del promedio tanto en márgenes como en crecimiento de ventas. Mientras, en línea con la intuición, las acciones del mayor cuadrante, por sobre el promedio tanto en ventas como en crecimiento del margen, en cualquier período de seis meses tendió a ser mejor en los siguientes seis meses.

Premio sustancial

Respecto de la valorización, el cuadrante con crecimiento de los márgenes por debajo del promedio pero con ventas mejores que el promedio mostraron transarse con un premio sustancial en comparación con otras acciones tecnológicas, al medirse por múltiplos de futuras ganancias. Esto ayuda a explicar por qué luego tienen un peor desempeño, y sugiere que debieran evitarse.

Crucialmente, estar en cualquiera de los cuatro cuadrantes resulta ser “pegajoso”. Más de 60% de las acciones en un cuadrante en cualquier período de seis meses estaría en el mismo cuadrante por los siguientes seis meses.

Siguiendo la lógica, los nombres famosos de la tecnología que se muestran como “vender”, donde crecen las ventas a expensas de los márgenes, incluyen a Microsoft, Corning y Visa. Los “comprar” incluyen Google y Facebook, junto con nombres de software como VMware y Salesforce.com. En general, cualquier empresa que pueda quedarse en el cuadrante principal debiera ser interesante.

No hay nada nuevo en este estilo de análisis. Warren Buffett por largo tiempo ha buscado empresas con un “foso económico amplio”, es decir, que tienen algunas ventajas competitivas que les permiten elevar sus ventas con un margen saludable. Fondos de inversión concentrados que regularmente buscan compañías con una fuerte rentabilidad recurrente por largo tiempo han sido parte del paisaje. El análisis de Parker expande de manera útil este enfoque a la tecnología.

¿Durará esta tendencia? Siempre es posible que a medida que la tecnología madura y el crecimiento para el sector como un todo se desacelera, el mercado esté más interesado en el crecimiento de las ventas por su propio bien. Es una apuesta extremadamente segura que las ganancias del sector no sigan creciendo a 16% al año durante los próximos 23 años.

Pero es mejor no apostar a que eso pase todavía. Finalmente, la ecuación es simple. Vale la pena comprar acciones de empresas con ventas que crecen mientras amplían sus márgenes, particularmente cuando el crecimiento es escaso.

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