Hace cinco años, la frase “transformación de los vencimientos” hizo temblar a los inversionistas . Sin duda. Cuando estalló la burbuja crediticia, el dinero a corto plazo era utilizado para financiar una montaña de activos a largo plazo, como hipotecas, a través del mercado de instrumentos comerciales. Pero cuando golpeó la crisis de 2007, ese capital a corto plazo se escapó, revelando la incompatibilidad en los vencimientos, y creando una crisis de liquidez.
Es una lección que los inversionistas y autoridades deberían recordar. Piense, por un momento, en la deuda empresarial del mundo. En las últimas semanas, el insólito desempeño del mercado de bonos de alto rendimiento generó un desenfrenado debate entre los inversionistas. Después de todo, el rendimiento de los bonos high yield ha caído recientemente a menos de 6% desde casi 16% en el peak de la crisis, mientras la emisión se disparó de manera dramática.
Algunos banqueros insisten en que este comportamiento es benigno, dado que las tasas de impago siguen siendo bajas.Y, como Melanie Mitchell del Kames High Yield Bond Fund dijo la semana pasada, la frase “alto rendimiento” cubre muchos sectores y empresas, algunas que incluso merecen bajos rendimientos.
Pero otros están inquietos. Esta semana en Washington, por ejemplo, el ex secretario del Tesoro de EEUU, Robert Rubin, advirtió que podría haber “excesos” en el mercado de alto rendimiento, en parte por el enorme suministro de liquidez de los bancos centrales. Jeremy Stein, gobernador de la Reserva Federal, fue incluso más incisivo el mes pasado, alegando que la fluctuación entre los precios de alto rendimiento y las emisiones revelaba un sobrecalentamiento.
Sin embargo, mientras que esos rendimientos a la baja despertaron un debate, lo que ha recibido menos atención es el tema de la transformación de los plazos de los vencimientos. En décadas anteriores, se asumía que el tipo de personas que invertía en deuda de alto rendimiento o préstamos bancarios era en su mayoría inversionistas a largo plazo, como fondos de pensiones o grupos de seguros de vida, sino los mismos bancos.
Pero los fondos mutuos y los fondos transados en bolsa empezaron a digerir deuda empresarial más riesgosa a una escala importante. A fines del año pasado, los activos en fondos de alto rendimiento estaban transándose a cerca de US$350.000 millones, habiéndose casi triplicado en tres años. Y, aunque esos flujos se revirtieron un poco en febrero, el dinero ahora está fluyendo hacia fondos de préstamos bancarios.
De hecho, datos de la industria sugieren que US$16.000 millones han entrado a fondos de préstamos desde el último verano (boreal), con US$5.000 millones en flujos sólo en febrero. Las cifras de la Fed muestran que los fondos están comprando ahora más de dos tercios de toda la deuda crediticia empresarial, desde el 25% de 2007.
El problema es que los fondos de alto rendimiento y de deuda bancaria no tienen un sistema de bloqueo: los inversionistas pueden retirar su dinero a voluntad. Pero la deuda corporativa es en su naturaleza a mediano plazo. Si algo causa pánico entre los inversionistas minoristas, el dinero que ha estado respaldando esos préstamos y bonos empresariales podría desaparecer de la noche a la mañana, revelando otra incompatibilidad de vencimientos, y una brecha de financiamiento.
No me mal interpreten, no estoy previendo que esta salida ocurrirá. Aunque hubo cuatro semanas de salidas de fondos mutuos de alto rendimiento en febrero, unos US$820 millones se devolvieron la primera semana de marzo; los inversionistas no están saliendo de este sector por pánico (afortunadamente).
Un problema clave que enfrentan las autoridades es que a medida que el dinero se cambia de canales financieros, es difícil monitorear su exposición a los vencimientos o los desequilibrios porque los datos son débiles. Nadie sabe realmente qué tan vulnerable está el sector a una salida de capitales. En tanto, es mejor esperar que esos mercados de deuda empresarial sigan siendo benignos, y que los inversionistas no olviden totalmente la lección de 2007 sobre las incompatibilidades de los vencimientos.
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