Un retorno negativo de 1,52% y 2,62% registraron entre enero y julio de este año los fondos D y E, respectivamente, los más conservadores entre los multifondos de las AFP por su mayor inversión en renta fija, pero también los más expuestos a Chile, y los únicos que en lo va de 2023 están en rojo. Desde que los bancos centrales iniciaron el proceso de alza de tasas para contener la inflación a nivel mundial, se han visto afectados a la baja, pero eso empezará a cambiar a medida que las principales economías del mundo enfilan hacia una baja de los tipos de interés.

De 100 puntos básicos fue la reducción que el consejo del Banco Central (BC) de Chile acordó la semana pasada en su reunión de julio, llevando la Tasa de Política Monetaria (TPM) desde 11,25% a 10,25%, la primera reducción desde marzo de 2020 y la mayor en 14 años.

En su mensaje, la entidad presidida por Rosanna Costa indicó que la decisión está “fundada en la consolidación del proceso de convergencia inflacionaria”, y anticipó que la tasa acumulará una reducción algo mayor a la considerada en el escenario central del Informe de Política Monetaria. En el mercado apuntan a que se sitúe en un rango que va entre 7% y 8% a fines de año.

Dicho proceso, según los expertos, empezará a sentirse en los próximos meses en los vehículos de inversión más conservadores, como los fondos D y E, ya que el valor de los instrumentos de deuda se incrementa en la medida que las tasas caen, generando una ganancia de capital que se refleja en el valor cuota de tales fondos. Y eso es lo que ocurrirá en la medida que el Banco Central continúe con su camino de reducción de la TPM.

A junio de este año, según datos de la Superintendencia de Pensiones, las AFP gestionaban activos por $158.477.717 millones (unos US$191 mil millones), de los cuales $58.544.602 millones estaban en renta variable (36,9%), mientras que en renta fija mantenían $97.641.312 millones (61,6%). Pero en renta fija nacional la suma asciende a $73.540.380 millones (unos US$88.834 millones), un 46,3% del total administrado.

“El proceso de bajas de tasas del Banco Central sin duda podría tener un impacto relevante en el mercado de renta fija nacional en la medida que no existan sorpresas adicionales”, dice José Ignacio Villarroel, socio de Abaqus, aunque apunta que “los movimientos de la tasa pueden impactar distintas variables financieras, por lo que el efecto agregado no es obvio”.

Lo que está claro, es que los mayores efectos de esa rebaja de tasas se sentirán en los fondos D y E, pues son los vehículos que tienen un mayor porcentaje de sus carteras en renta fija local. En el caso del primer multifondo, para julio de este año un 76,4% se encontraba en Chile, del cual un 3,5% correspondía a renta variable, y un 72% a renta fija. De ese ítem, un 35,5% se encontraba en papeles de Tesorería, 14,1% en bonos de empresas y 20,5% en bonos bancarios.

En el caso del fondo E, el 89,6% se encontraba en Chile, con 2,5% en renta variable y un 86,4% en renta fija. Del total, un 40,7% eran papeles de Tesorería, 19,1% bonos de empresas y 24,7% bonos bancarios.

A nivel agregado, además de Tesorería, los emisores de renta fija que tienen un mayor peso dentro de la cartera del fondo D son banco Itaú, cuyos papeles representan un 3,66% del vehículo, Scotiabank, con 3,23%, y Banco de Chile, con 3,04%. En el E, la composición es similar: Scotiabank 3,39%, Itaú 3,07% y Banco de Chile 2,81%.

Esa composición, donde predomina la renta fija local, es la que hasta ahora ha lastrado el desempeño de los vehículos más conservadores. En julio, el multifondo E fue el único con pérdidas (-1%), lo que la Superintendencia de Pensiones atribuyó principalmente al “retorno negativo que presentaron las inversiones en instrumentos de renta fija nacional”, pues “durante el mes de julio se observó un alza en las tasas de interés de los instrumentos de renta fija nacional, lo que implicó un aporte negativo a la rentabilidad de estos fondos por la vía de las pérdidas de capital”.

Es un consenso entre los expertos que la reducción de la TPM generará ganancias en los fondos más conservadores, pero dicho impacto será de magnitudes distintas para cada fondo, y no sólo por el peso de los papeles en la cartera.

Klaus Kaempfe, director de portfolio solutions en Credicorp Capital Asset Management, sostiene que la sorpresa del Banco Central en la última reunión fue grande para el mercado, “pero haciendo un cálculo de matemáticas financieras, no debería generar un impacto muy relevante en los bonos de largo plazo, considerando que las tasas terminales no cambiaron”.

Así, argumenta que “si bien esto haría que para un fondo como el E esto sea casi irrelevante, creemos que la baja de las tasas de corto plazo tendrá un efecto en flujos desde depósitos a plazo y fondos de corta duración, a bonos de mediano plazo y fondos de largo plazo. Esto tiene un impacto importante en los precios de los bonos, y en el spread de crédito de los bonos bancarios y corporativos. Estimamos que esto al menos podría generar ganancias adicionales en los fondos de renta fija y en particular en el D y E de la AFP, de hasta un 5%”.

Con todo, Kaempfe precisa que dicho cálculo considera que otras variables, como las tasas de interés en el mundo (Japón y Estados Unidos) y el riesgo país, se mantienen constantes o al menos acotadas. De hecho, cabe recordar que en los últimos días se redujo la clasificación de riesgo de Estados Unidos, lo que generó movimientos en los mercados financieros.

¿Pero cuál se vería más beneficiado? Según Villarroel, “el impacto podría ser mayor en el fondo D, ya que (su cartera de bonos) tiene una menor duración. Dejando el resto de las variables constantes, movimientos en la tasa rectora típicamente tienen un impacto más importante en la parte corta de la curva en pesos. Así, el fondo E, que normalmente tiene papeles más largos y en UF, podría tener un efecto más atenuado en rentabilidad”.

“El fondo D tiene una mayor proporción de activos en dólares (+10% aproximadamente), que también ha recogido la nueva trayectoria de tasas del BC y ha mostrado una importante subida del tipo de cambio. Por ende, el fondo D también se beneficia de este movimiento en mayor proporción que el E”, agrega Villarroel.

No obstante, Gonzalo Viveros, economista de Altafid, comenta que si bien estos fondos debieran verse beneficiados con la baja de tasas, también existen riesgos.

“Por ejemplo, en términos reales (en UF), la inflación seguirá siendo un factor de riesgo relevante. El recorte acelerado de tasas eleva la probabilidad de que se vuelvan a desanclar las expectativas de inflación ante presiones inflacionarias externas, como un aumento de precios de combustibles o una depreciación fuerte del peso. La inflación impacta más en los papeles de renta fija en pesos, pues activos reales y de renta variable pueden ajustar sus flujos a la inflación”, explica Viveros.

Pero igual apunta a que “entre hoy y enero de 2024 a los fondos D y E se les debería exigir un retorno de entre 2% y 4%, dados los precios de mercado”.

En su último informe semanal de renta fija, Bice Inversiones sostuvo que “nuestras estimaciones de tasas en función de trayectoria para la TPM y nivel de largo plazo (3,75%) muestran espacios de caídas en las tasas en el mediano y largo plazo, en especial para aquellos instrumentos denominados en pesos. Así, instrumentos de duraciones más largas tendrían mayores ganancias de capital ante escenario de caídas generalizadas de tasas”.

Para junio, según datos de la Superintendencia de Pensiones, el plazo promedio de duración de los papeles de Tesorería en poder de los fondos D y E era de 4.411 días y 4.305 días, en cada caso, por sobre el promedio de 4.139 días del sistema. En tanto, la deuda de bancos para los vehículos D y E era de 2.270 y 2.534 días, respectivamente, también por sobre los 2.097 días del total de los fondos.