Distintos mensajes que entregó el Banco Central en su Informe de Política Monetaria (IPoM). Y si bien la primera lectura es positiva, ya que eleva fuertemente el crecimiento para este año a un rango entre 8,5% y 9,5%.

Ante la Comisión de Hacienda del Senado, el presidente de la institución Mario Marcel, comenzó su exposición señalando que los últimos meses han confirmado que la economía chilena ha ido avanzando en su proceso de recuperación. Las cifras de actividad han sorprendido positivamente en los primeros meses del 2021, reflejando el fuerte impulso macroeconómico y la mejor adaptación de la economía a las restricciones sanitarias. De hecho, destacó que el impacto de las cuarentenas, pese a involucrar a casi el 90% de la población nacional durante abril, fue bastante menor que lo esperado y que lo observado al inicio de la pandemia.

No obstante, para los próximos años, el escenario es mucho menos auspicioso. Así, los rangos de crecimiento se corrigen a la baja, dada la mayor base de comparación, el paulatino descenso del impulso al consumo y un dinamismo acotado de la inversión. En el escenario central, el BC fija que el PIB aumentará entre 2% y 3% el 2022, (3,0%-4,0% IPoM marzo) y entre 1,75% y 2,75% el 2023 (2,5% y 3,5% IPoM marzo).

En el escenario descrito el BC aumenta de forma importante el crecimiento esperado para este año, a un rango entre 8,5% y 9,5%. (6% y 7% en el IPoM de marzo). Cerca de dos tercios de la diferencia con la proyección de marzo se explica por la acumulación de medidas de impulso al gasto, y el tercio restante, principalmente por el mejor inicio del año y adaptación de la economía. Las masivas transferencias fiscales y la aprobación del tercer retiro de ahorros previsionales llevan a proyectar un crecimiento anual del consumo privado en torno a 15% (en torno a 12% en marzo). A su vez, la formación bruta de capital fijo aumentará 11,4% en el año, mientras las exportaciones totales crecerán algo más de 1%. En este escenario, el cierre de la brecha de actividad será más temprano que lo estimado anteriormente.

Para el 2022 y el 2023, los rangos de crecimiento se corrigen a la baja, dada la mayor base de comparación, el paulatino descenso del impulso al consumo y un dinamismo acotado de la inversión. En el escenario central, el PIB aumentará entre 2% y 3% el 2022, (3,0%-4,0% marzo) y entre 1,75% y 2,75% el 2023 (2,5% y 3,5% marzo). Se menciona que el incremento anual del consumo privado se moderará significativamente en los próximos dos años, reflejando en buena parte la transitoriedad con que se han definido las actuales medidas de apoyo a los ingresos. En la inversión, para el bienio 2022–2023 se prevén tasas de expansión significativamente menores que en el 2021. Esto, principalmente, por el bajo dinamismo de la Formación Bruta en Capital Fijo en construcción y obras, la lenta incorporación de nuevos proyectos a los catastros, la mantención de la incertidumbre en niveles elevados, el mayor endeudamiento de las empresas y la evolución de las condiciones financieras locales.

Según describió el BC, un elemento primordial de estas proyecciones es la política fiscal. Este año agregará un impulso superior al contemplado en marzo, considerando los anuncios ya concretados y el gasto adicional que significarán, entre otras, las medidas de apoyo a hogares recientemente aprobadas.

La suma de estas iniciativas hará que el crecimiento del gasto fiscal llegue a cifras en torno a 25% nominal en 2021, lo que se compara con el 5% considerado en el IPoM de marzo. Esto llevará a exceder significativamente el déficit estructural programado para el año, lo que el gobierno formalizaría invocando una “cláusula de escape” de las metas fiscales comprometidas.

Aunque aún no se cuenta con nuevas proyecciones oficiales, parece evidente que, pese a las mejores perspectivas para la actividad, este año el impulso fiscal no solo superará lo previsto, sino que será significativamente mayor que el de 2020. El BC menciona que para el 2022 y el 2023, se asume que no se mantendrá un impulso masivo como este, dando paso a políticas focalizadas en los segmentos más rezagados y una estabilización de las finanzas públicas.

Así, después de alcanzar una expansividad récord en el 2021, el escenario central considera que las cuentas fiscales se insertarán en una trayectoria de convergencia a las metas estructurales y hacia una relación sostenible de deuda pública a PIB, en línea con las recomendaciones del Consejo Fiscal Autónomo. Ello podría reforzarse con aumentos permanentes de los ingresos fiscales, derivados de las reformas que han sido recientemente anunciadas por el Gobierno

El Central señaló que el mercado laboral ha tenido un mejoramiento notorio, aunque heterogéneo, respecto de sus peores niveles del año pasado.

La magnitud de esta mejora varía según la fuente de información: mientras los datos del INE muestran la recuperación de más de la mitad de los empleos perdidos tras el inicio de la pandemia, el número de cotizantes de las AFP y del seguro de cesantía —que puede asociarse con empleo asalariado formal— ha retornado a los niveles prepandemia.

A su vez, la inactividad ha descendido, aunque se mantiene elevada para sus patrones históricos, y las vacantes han aumentado, con lo que la tasa de desempleo permanece en torno a 10%. En todo caso, hay distintos indicadores que dan cuenta de la fragilidad y heterogeneidad en la recuperación del mercado laboral, cuando ésta tiene todavía bastante por avanzar. La tasa de participación femenina está aún muy lejos de los niveles prepandemia, afectada por las responsabilidades adicionales sobre el cuidado del hogar que han debido asumir muchas mujeres.

El mayor impulso al consumo, en un contexto de cierre más temprano de la brecha de actividad y aumentos de las presiones de costos, eleva las proyecciones de inflación. De acuerdo al Informe, la inflación subyacente cerrará el año algo por debajo de 4 % anual. El alza de los precios de la energía seguirá dominando el componente volátil.

Así, tras alcanzar valores superiores en el segundo semestre, en diciembre de 2021 la inflación anual del IPC total será 4,4%. “En 2022 y 2023, en la medida que el impulso fiscal y monetario vaya normalizándose, la inflación convergerá hacia 3% para permanecer en ese valor hasta el fin del horizonte de política, el segundo trimestre de 2023”.

En la Reunión de Política Monetaria del martes el Banco Central había anticipado que se iba a recalibrar el proceso de expansión monetaria. Y ahora profundizó en su argumentación: la mayor expansividad fiscal y el alto dinamismo del consumo harán menos necesario que el impulso monetario apoye la recuperación de la economía con la intensidad actual, por lo que este debería comenzar a moderarse gradualmente, antes de lo previsto en el IPoM anterior.

De acuerdo a la argumentación del Central, esto permitirá evitar la acumulación de presiones inflacionarias en un momento particularmente sensible de la recuperación. No obstante, precisaron que aún en un contexto de gradual normalización, la política monetaria continuará acompañando la recuperación de la economía. En el escenario central, el BC anticipa que la TPM estará por debajo de su valor neutral durante todo el horizonte de política de dos años. De esta manera, se espera que el ente rector comience a normalizar su tasa de interés en hacía el último trimestre.

En su escenario de riesgo el BC menciona una serie de elementos que podrían alternar su escenario base. Uno de ellos son los indicadores de incertidumbre, los cuales siguen elevados, muy por encima de los previos a la crisis social, y el mercado financiero chileno se ha desacoplado de las tendencias globales. Así, las tasas de interés de largo plazo han aumentado 30 puntos base desde mediados de abril a la fecha (BCP10), mientras que sus referentes externos no han tenido grandes cambios. Esto ha ido acompañado de una caída de la bolsa de algo más de 10%, una depreciación del peso de 2% y un aumento del premio soberano (CDS) de 15 puntos base, todo ello pese a la significativa alza del precio del cobre. Esto ha coincidido con un período de mayores tensiones políticas y un amplio abanico de iniciativas legislativas en materias previsionales, fiscales y regulatorias.

La inversión sigue siendo el componente más rezagado del gasto, y no puede descartarse una evolución menos favorable que lo previsto. Los datos muestran que en el primer trimestre la inversión en construcción y obras no logró recuperarse, y no han ingresado grandes proyectos de inversión a los catastros. Los eventos político-legislativos locales han afectado a la bolsa, usualmente correlacionada con la evolución futura de la inversión. Si esta situación se acentuara hasta un estancamiento o un retroceso de la inversión, la política monetaria debería mantener una instancia altamente expansiva por un período más largo, lo que se refleja en el límite inferior del corredor para la TPM.

La mayor proyección de actividad para el 2021 se explica en gran medida por el aumento del consumo privado, respondiendo a la acumulación de medidas de estímulo adoptadas desde el IPoM anterior. Parte importante de estas medidas dan cuenta de una política fiscal considerablemente más expansiva que lo previsto anteriormente. Las perspectivas para la inversión y las exportaciones, en cambio, son más acotadas, con tendencia a desacelerarse en el primer caso. Así, se perfila un escenario de recuperación notoriamente sesgado hacia el consumo, que, de mantenerse o profundizarse con políticas más pro cíclicas, podría ir incubando desequilibrios macroeconómicos de mayor envergadura, riesgo que debe ser debidamente anticipado.

Sobre este punto el presidente del Banco Central, Mario Marcel sostuvo que si este proceso se realiza dentro del marco que se fijó el 15 de noviembre ayudará a reducir la incertidumbre. Aunque se esté discutiendo una constitución si es en un marco general definido, y en la medida que haya un proceso bien estructurado posible de seguir y anticipar, eso contribuirá a atenuar la incertidumbre.