Una mirada al escenario real

No es novedad que el nivel de tasas de interés en el mundo ha caído. Hemos observado este efecto con mayor persistencia en las economías desarrolladas durante los últimos 30-40 años, y más recientemente en todos los países del mundo. Más aún, cada vez hay una mayor cantidad de tasas nominales negativas en distintos países del mundo; desde el año 2011 a la fecha, la cantidad de deuda que transa con tasas negativas ha aumentado desde 0 a 15.6 trillones de dólares aproximadamente. Esta tendencia ha llevado a distintos bancos centrales a reevaluar sus mínimos técnicos de tasas de interés bajo el 0%, que ha sido implementado en varios países europeos y en Japón. De hecho, hace unas semanas Bank of England señaló que estaba abierto a explorar la idea de tasas negativas para hacer frente a la frágil situación económica producto de la pandemia. Ya sea para reducir las brechas en la actividad, estimular las dinámicas en el mercado laboral, revertir las bajas presiones inflacionarias, hacer frente a las presiones sobre el tipo de cambio, disminuir una mayor propensión al ahorro, entre otros, esta tendencia de tasas bajas pareciera ser una constante generalizada a nivel global.

En este sentido, es interesante también visualizar las dinámicas de las tasas reales – tasas ajustadas por inflación- en el mundo. En Chile, los instrumentos que son descontados a tasas reales son comunes en el mercado, debido a la profundidad que tienen las emisiones en UF en el mercado de renta fija. Sin embargo, son pocos los países en el mundo que tienen un mercado profundo y líquido de instrumentos indexados a la inflación. No obstante, se puede hacer el ejercicio de estimar el nivel de tasas reales de cada país a partir de sus tasas nominales, descontando las expectativas de inflación, la inflación objetivo de cada banco central o simplemente descontando la inflación realizada durante un largo periodo de tiempo. Independiente del método de estimación que se utilice, las conclusiones no serán muy distintas.

Siguiendo con este análisis, se puede separar y clasificar las dinámicas de corto plazo a partir de las tasas con tenores menores de un año, y las de largo plazo a partir del cálculo de la tasa de 5 años plazo, esperada en 5 años más -conocida como tasa forward 5/5-. Esta última medición es comúnmente usada en la literatura como una estimación de la tasa neutral de largo plazo implícita en los precios de mercado para cada país.

Al ver las tasas de corto plazo, en la mayoría de los países están muy bajas en términos históricos, y en muchos casos negativas. Estas dinámicas se observan tanto en países desarrollados como en países en vías de desarrollo. Sin embargo, a largo plazo se observan algunas diferencias: países desarrollados presentan de igual manera tasas reales muy bajas, incluso negativas, sin embargo, países emergentes presentan tasas reales más altas y por lo general positivas. De hecho, se observa una relación inversa entre el nivel de PIB per cápita versus las tasas reales de largo plazo: mientras menor sea el PIB per cápita, se observan en general mayores tasas reales, y viceversa.

Esto no debería sorprendernos. Normalmente el mercado exige un mayor premio por riesgo a los activos de deuda de países en vías de desarrollo, debido a una serie de factores que los convierten en economías más riesgosas. Sin embargo, una mayor tasa de interés real podría también atribuirse a mayores expectativas de crecimiento a futuro, o expectativas de que estos países podrán volver a subir sus tasas en el futuro —a diferencia de sus pares desarrollados—.

El análisis anterior puede presentar oportunidades de inversión en dos frentes. Por un lado, se podrían distinguir desviaciones de las tasas de largo plazo versus la de corto plazo respecto a sus niveles fundamentales —en este caso medido a partir del PIB per cápita del país—. Por otro lado, los países emergentes podrían entrar en una dinámica similar a la de países desarrollados. En este caso, observaríamos retrasos en los procesos de alzas de tasas de interés, realizando ganancias de capital en la medida que las alzas implícitas en las curvas de países emergentes no se realicen tan pronto como el mercado espera.