El reto de la Reserva Federal: ¿ha pisado el freno lo suficiente?

Cuando la Reserva Federal empezó a subir las tasas de interés hace dos años, la perspectiva de que las tasas hipotecarias alcanzaran el 7% aterrorizó a Dwight Sandlin, constructor de viviendas de Birmingham (Alabama). “Estaba muerto de miedo. Muerto. De. Miedo”, dijo.

Acaba de registrar el año más rentable de su historia.

Aunque las ventas de sus modernas casas de estilo rural han disminuido desde el frenesí postpandémico, los beneficios son elevados porque la escasez de viviendas en venta ha hecho subir los precios.

“El mercado sigue muy firme; no genial, pero firme. Y sólo hay una razón: No hay suficiente stock”, dijo Sandlin. “Si no se puede ganar dinero en el negocio de la construcción de viviendas ahora mismo, hay que dedicarse a otra cosa”.

La Reserva Federal se reúne esta semana para decidir si debe recortar las tasas a finales de año, cuándo y en qué medida. Una pregunta clave que debe responder: ¿Hasta qué punto es restrictiva su política monetaria? No muy estricta, a juzgar por la experiencia de constructores como Sandlin y la resistencia general de los consumidores. Para los responsables de la Reserva Federal, esto es un argumento en contra de un recorte drástico de las tasas de interés, sobre todo después de dos meses de una inflación superior a la prevista.

Por otra parte, el objetivo del tipo de los fondos federales, entre el 5,25% y el 5,5%, es relativamente alto en términos nominales y ajustados a la inflación, y hay indicios de que la fortaleza actual de la economía no durará mucho, como ha insinuado el presidente Jerome Powell. De ser así, la política monetaria podría empezar pronto a parecer restrictiva, lo que reforzaría los argumentos a favor del recorte.

Un indicador clave de la inflación, que excluye los volátiles precios de la energía y los alimentos, ha caído por debajo del 3% en los últimos meses desde casi el 5% a principios del año pasado.

Debido a los desfases, la cuestión de si el crecimiento persevera o se da la vuelta ante las anteriores subidas de tasas de interés podría resolverse en los próximos seis meses.

La Reserva Federal sube las tasas de interés a corto plazo para enfriar la inflación frenando la demanda, la contratación y el crecimiento salarial. Lo hace a través de los efectos dominó sobre las condiciones financieras más amplias, como los precios de las acciones y los tipos de los bonos a largo plazo y de las hipotecas. El tipo de interés que logra unas condiciones financieras que mantienen la economía a pleno rendimiento y la inflación estable se denomina “neutral”. Para frenar el crecimiento y reducir la inflación, la Reserva Federal debe elevar las tasas por encima del nivel neutral.

Algunos ejecutivos de empresas, economistas y funcionarios de la Fed afirman que el sólido crecimiento sugiere que las tasas podrían no estar tan por encima del nivel neutral en estos momentos.

“Pensábamos que teníamos dos pies en el freno, pero quizá sólo tengamos uno, y por eso no hemos visto tanta reducción de la demanda”, comentó el presidente de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari.

Hace cuatro años, cuando estalló el Covid-19, el Gobierno inyectó liquidez en la economía y la Reserva Federal bajó las tasas de interés hasta casi cero. Las empresas y los consumidores se aferraron a esas tasas bajas, atenuando el efecto inicial del rápido endurecimiento de la Reserva Federal dos años después.

Eric Rosengren, ex presidente de la Reserva Federal de Boston, afirma que, gracias al gasto público más reciente en infraestructuras y proyectos de energía verde, “no se ha producido la destrucción normal de empleos en la construcción que debería haberse producido” con unas tasas más altas.

Ningún sector ilustra tanto la resistencia postpandémica a los tipos altos como el de la vivienda. Históricamente, es el canal más importante a través del cual el endurecimiento de la Fed frena la economía. Sin duda, las ventas de viviendas existentes se han desplomado.

Sin embargo, los precios no han bajado porque muchos estadounidenses que se acogieron a tipos hipotecarios bajos se están quedando quietos, al igual que muchos que no tienen préstamos porque hay muy poco que comprar. Algunos constructores de viviendas están ofreciendo a los compradores tasas de interés algo inferiores a los del mercado en las casas nuevas, compensando así para sus compradores todo el golpe de las subidas de la Fed.

“Este es un mercado inmobiliario que quiere recuperarse”, afirmó Ray Farris, economista residente en Nueva York. “Esto es un resorte cargado”.

El encarecimiento de la vivienda y la subida de casi el 20% de la bolsa desde noviembre están impulsando la riqueza y, por tanto, apoyando el consumo, especialmente de los hogares de renta alta. El precio del bitcoin ha batido récords recientemente, señal de una exuberante asunción de riesgos.

Además, los bancos, que se han vuelto más cautos en los dos últimos años en previsión de una recesión, podrían abrir la llave de los préstamos. La emisión de bonos ha sido fuerte este año.

“Búsqueme un lugar donde no pueda pedir dinero prestado”, dijo Farris. “Los mercados de deuda de Estados Unidos y Europa están completamente abiertos”, tanto para las empresas con grado de inversión como para las especulativas.

Pero hay razones para pensar que el crecimiento sorprendentemente vigoroso del 3,1% de 2023 no refleja lo estricta que es realmente la política monetaria. Powell ha sugerido que el crecimiento no es el resultado de la demanda, sino que refleja una explosión de la oferta derivada del aumento de la inmigración y de la incorporación de más personas a la población activa. “Eso no durará para siempre”, dijo a los periodistas el 31 de enero. “Cuando eso desaparezca, la restricción monetaria aparecerá, probablemente, de forma más acusada”.

Algunos economistas afirman que, mientras las tasas de interés se mantengan tan altos como ahora, la economía se enfrentará al arrastre de los hogares y las empresas, que deben dedicar más ingresos a los gastos de intereses.

Señalan otros focos de debilidad. Los valores de los inmuebles comerciales se han desplomado y las tasas de morosidad de los préstamos respaldados por oficinas saltaron en diciembre al 5,8%, la más alta desde finales de 2017, según S&P Global. La morosidad de los préstamos respaldados por apartamentos también está aumentando.

Las encuestas muestran que los bancos se están retirando de los préstamos al consumo. Las tasas de interés de las tarjetas de crédito están cerca de máximos históricos y la morosidad de las tarjetas de crédito está aumentando. Las ventas minoristas de enero y febrero fueron flojas.

“Hay que ver si los bancos están dispuestos a seguir concediendo préstamos a los consumidores, y los datos sugieren que no están tan dispuestos como hace un año o hace dos”, dijo Peter Berezin, estratega jefe mundial de BCA Research en Montreal.

Las reservas de ahorro de los hogares con rentas más bajas, acumuladas durante la pandemia gracias a la contención del gasto y a las ayudas públicas, también parecen haberse agotado. Los depósitos bancarios y los fondos del mercado monetario están por debajo de los niveles anteriores a la pandemia, ajustados a la inflación, salvo en el 20% de los hogares más acomodados, según Berezin.

Los consumidores gastaron mucho en los últimos años porque “tenían dinero en el bolsillo”, dijo el Presidente de la Fed de Filadelfia, Patrick Harker. “Los consumidores con ingresos bajos o moderados lo han gastado todo. Se ha acabado, y están pasando apuros. Por eso se están endeudando con las tarjetas de crédito”.

Ian Borden, director financiero de McDonald’s, el gigante de la comida rápida, declaró la semana pasada que, ahora que han desaparecido esos colchones de ahorro, son más los consumidores que comen en casa en lugar de salir a cenar fuera.

Y los ejecutivos de Lennar, el segundo mayor constructor de viviendas del país, sostuvieron la semana pasada que en los últimos meses más compradores potenciales estaban luchando para calificar para un préstamo porque tenían demasiadas deudas.

Aunque el crecimiento del empleo es fuerte y el desempleo estable, el número de puestos de trabajo vacantes está disminuyendo y el crecimiento de los salarios se ha ralentizado, lo que apunta a una menor demanda de mano de obra.

Según la Federación Nacional de Empresas Independientes, el porcentaje de pequeñas empresas que planean añadir puestos de trabajo cayó al 12% en febrero, el más bajo desde la pandemia.

Aparte de la contratación en los sectores público y sanitario, “la situación ha sido bastante plana”, afirmó Harker. “Eso empieza a preocuparme un poco”.

El reto de descifrar señales contradictorias explica por qué los funcionarios se centran en lo que ocurre con la inflación. Si la inflación sigue bajando, “se podría decir: ‘¿Por qué mantener los tipos donde están?”, comentó Kashkari, el presidente de la Fed de Minneapolis. Pero si la economía se expande sólidamente, es justo preguntarse “¿para qué hacer cualquier cosa?”.