Por qué estalló la inflación: dos grandes economistas tienen la respuesta

Durante dos años se ha debatido sobre la causa de la mayor inflación desde los años ochenta: el estímulo gubernamental o las perturbaciones relacionadas con una pandemia.

Ahora dos de los principales economistas de EE.UU. tienen una respuesta: ambas cosas. Las perturbaciones de la oferta relacionadas con la pandemia explican por qué la inflación se disparó en 2021. Una economía recalentada por el estímulo fiscal y las bajas tasas de interés explican por qué se ha mantenido alta desde entonces. La conclusión: para que la inflación desaparezca, la economía tiene que enfriarse, lo que implica un mercado laboral más débil.

El estudio, publicado el martes, es obra de Ben Bernanke, expresidente de la Reserva Federal, y Olivier Blanchard, execonomista jefe del Fondo Monetario Internacional (FMI). Bernanke trabaja ahora en la Brookings Institution y Blanchard en el Peterson Institute for International Economics. Ambos figuran entre los economistas académicos más citados del mundo.

Cuando el Congreso aprobó a principios de 2021 el Plan “American Rescue” del Presidente Biden, por un valor de US$ 1,9 billones (millones de millones), que incluía cheques a los hogares, mayores prestaciones por desempleo y ayudas a los gobiernos estatales y locales, la inflación rondaba el 2% y el desempleo, aunque bajando, seguía por encima del 6%.

En aquel momento, muchos analistas pensaron que el estímulo podría impulsar la demanda por encima del potencial de la economía para suministrar bienes y servicios, y el desempleo por debajo de su tasa natural a largo plazo, en torno al 4%. Sin embargo, pocos pensaban que esto elevaría significativamente la inflación. En décadas anteriores, el desempleo se había mantenido igualmente bajo sin aumentar la presión sobre los precios.

Algunos no estaban de acuerdo, en particular el exsecretario del Tesoro, Lawrence Summers, y Blanchard. Ambos advirtieron que el estímulo era tan grande que llevaría a la economía peligrosamente a un territorio de sobrecalentamiento.

La inflación se disparó y alcanzó el 7% en diciembre, un 5,5% si se excluyen los alimentos y la energía. “Las previsiones de los críticos sobre una mayor inflación resultaron ser correctas -incluso demasiado optimistas-, pero, en gran medida, las fuentes de la inflación resultaron ser distintas de las que advertían”, escriben Blanchard, uno de los críticos, y Bernanke en su estudio.

Para averiguar las fuentes de la inflación, Bernanke y Blanchard construyeron un modelo relativamente convencional en el que la inflación es función, entre otras cosas, de la diferencia entre la oferta y la demanda de trabajo, las expectativas de inflación del público y los precios de las materias primas. Incluyen una variable para las interrupciones de la cadena de suministro derivada de las búsquedas en Google de “escasez”.

Normalmente, los economistas juzgan la rigidez del mercado laboral en función de cuánto se sitúa el desempleo por encima o por debajo de su tasa natural. Pero esta vez el mercado laboral se sofocó antes de que el desempleo bajara tanto. En su lugar, Bernanke y Blanchard utilizaron el cociente entre las ofertas de empleo y los desempleados. Por último, su modelo permite que todos estos factores interactúen, con distintos retrasos.

Si el estímulo hubiera recalentado la economía, debería haberse reflejado en el mercado laboral, es decir, en una proporción inusualmente alta de vacantes y desempleados. De hecho, las condiciones del mercado laboral presionaron a la baja la inflación hasta el tercer trimestre de 2021, concluyeron los autores. En cambio, la inflación de ese año estuvo impulsada casi exclusivamente por la escasez y los precios de la energía. (Sin duda, muchas escaseces reflejaban una oferta restringida que interactuaba con una demanda impulsada por los estímulos).

La demanda pasó bruscamente de los servicios a los productos en los primeros meses de la pandemia. El efecto general debería haber sido el mismo, ya que los precios de los bienes subieron y los de los servicios bajaron. No fue así, porque los productores de mercancías se enfrentaron a limitaciones de la oferta, lo que provocó un aumento de los costos y los precios, mientras que los costos de los productores de servicios no disminuyeron mucho. “Estos desajustes sectoriales entre la oferta y la demanda resultaron más difíciles de resolver y más duraderos de lo que muchos esperaban”, señalaron los autores.

Estas alteraciones pandémicas acabaron por ceder. ¿Por qué no bajó entonces la inflación? La razón, concluyen los autores, es que en ese momento la demanda era tan fuerte, reflejo del legado de bajas tasas de interés y generosidad fiscal, que el mercado laboral estaba significativamente sobrecalentado, con el cociente entre vacantes y desempleados aumentando de forma espectacular. Además, el repunte inicial de la inflación tuvo su eco: aumentó las expectativas de inflación a corto plazo de los trabajadores, que luego se trasladaron en parte a sus salarios.

En todo caso, el estudio podría subestimar el efecto de las perturbaciones pandémicas. El mercado laboral no sólo se recalentó por el exceso de demanda, sino también por la reducción de la oferta. El aumento de la proporción entre vacantes y desempleados, que el modelo equipara a un mercado laboral más tenso, refleja la lucha de los empresarios por cubrir las vacantes. Los autores sostuvieron que gran parte de esa lucha se debió a la pandemia: las empresas que habían despedido empleados tuvieron que encontrar otros nuevos, mientras que algunos trabajadores abandonaron la población activa por obligaciones familiares, enfermedad o prioridades de conciliación de la vida laboral y familiar.

Este descenso del potencial de la oferta no ha recibido mucha atención en el debate sobre la inflación, pero su papel podría ser significativo. John Williams, presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, estimó la semana pasada que el potencial era un 4,2% menor a finales de 2022 que su tendencia prepandémica.

El hecho de que el estímulo no fuera el culpable de la inflación, como a menudo se dice, no absuelve del todo a la Reserva Federal y a Biden. Podría decirse que deberían haber previsto que las interrupciones de la oferta amplificarían los riesgos de avivar la demanda. En 2020, la Reserva Federal introdujo un nuevo marco y directrices según los cuales los tipos de interés se mantendrían cercanos a cero hasta que se restableciera el máximo empleo, incluso si la inflación superaba su objetivo del 2%. Eso “contribuyó a retrasar la acción y a que la inflación se disparara”, afirmaron el exvicepresidente de la Fed, Donald Kohn, y el economista de la Universidad Brown, Gauti B. Eggertsson, en otro documento presentado el martes.

Bernanke y Blanchard concluyen que, dado que la inflación actual refleja un mercado laboral demasiado activo, la solución es enfriarlo. Para que la inflación vuelva al objetivo de la Reserva Federal, estiman que el desempleo tendría que subir por encima del 4,3% desde el 3,4% actual, suponiendo que las vacantes sigan siendo difíciles de cubrir. Pero, dicen, la inflación podría bajar sin un aumento significativo del desempleo si la facilidad de contratación vuelve a las normas prepandémicas. La buena noticia: hay indicios de que esto está ocurriendo.