"Sobrecalentamiento" de la economía

EL IMACEC de 3,8% en febrero no cambia por ahora la lectura más generalizada respecto de la marcha de la economía, según la cual la producción estaría creciendo a un ritmo que excede la tasa de crecimiento potencial, mientras que el gasto en consumo e inversión crece aún más rápidamente que la producción, poniendo presión sobre las cuentas externas y haciendo caer el tipo de cambio. También la inflación se ve contenida, eventualmente moviéndose hacia las metas oficiales, pero sin riesgos obvios en el corto plazo. Ante este panorama se ha discutido si hay sobrecalentamiento económico que arriesgue inflación futura, desequilibrios externos, o eventuales dificultades en el sistema financiero, o si se puede dejar fluir la situación sin buscar correcciones inmediatas.

Lo primero que debe decirse es que la economía efectivamente crece a un ritmo superior a su potencial. No hay evidencia de aumentos persistentes de productividad en más de una década, período en que el crecimiento ha sido sostenido por  inversión activada por los mejores términos de intercambio. El déficit en cuenta corriente que hoy comienza a preocupar es la evidencia de que el gasto en consumo e inversión ha terminado por absorber los recursos derivados de los buenos precios de exportación, y que se acerca el momento en que la economía va a tener que moderar su crecimiento hacia cifras sustancialmente bajo el 5,7% de los años recientes, salvo que reaparezca un crecimiento en productividad que por ahora sigue esquivo.

También debe notarse que en el actual régimen monetario la inflación es determinada por las expectativas inflacionarias del público, que el Banco Central mantiene alineadas a sus metas subiendo la tasa de interés cuando la inflación se escapa, y viceversa, pero donde un producto o un gasto creciendo en exceso se reflejan en caídas del tipo de cambio, y no en la inflación. Así, es posible observar inflación baja, junto a tendencias excesivas en la evolución real de la economía en el corto plazo.

El Banco Central no tiene instrumentos para lograr todos los objetivos relevantes. Si sube la tasa de interés cuando no hay inflación, daña su credibilidad para perseguir la meta establecida y hace caer el tipo de cambio. Intervenir en el mercado cambiario para "hacer espacio" a un alza en la tasa de interés que frene el gasto, sin dañar su credibilidad o la competitividad de la economía, arriesga costos patrimoniales. Todo esto explica que en la disyuntiva acerca de cómo enfrentar los episodios de posible sobrecalentamiento de la economía, el Banco Central haya tendido a una actitud prescindente, salvo en el período de los años 90, hasta algo antes de la "crisis asiática", cuando sí hubo políticas para limitar el gasto y compromiso del Banco Central con ellas. Si bien hay razones que explican que el Central tienda a confiar en ajustes suaves y espontáneos hacia una evolución sostenible, está también la evidencia de que en las tres últimas crisis severas (1980, 1998 y 2008) la economía fue sorprendida por drásticos cambios de fortuna  provenientes del exterior, en momentos muy expansivos, que habría sido beneficioso para el país moderar antes.