Mercados emergentes se arrepienten del pecado original

Hace una década, los economistas a menudo se inquietaban por el llamado “pecado original” que plagaba a los mercados emergentes. Durante los ’80 y ’90, países como Corea del Sur y Argentina emitieron altas cantidades de bonos denominados en monedas “duras” no locales como el dólar.

Pero si bien esto parecía tentadoramente fácil en ese momento, desde que los inversionistas internacionales engullían esa deuda denominada en dólares, se internalizó el precio. Cuando la crisis financiera golpeó los mercados en 1997, los inversionistas extranjeros abandonaron esos activos. Y cuando las monedas locales de los mercados emergentes cayeron, las cargas de deuda de los emisores de mercados emergentes también se dispararon.

El Fondo Monetario Internacional ha llamado a los países emergentes a arrepentirse de ese “pecado original” de emitir bonos en moneda extranjera. En particular, desde 1997 el FMI los ha llamado a emitir deuda en moneda local en cambio, con la esperanza de que esto reduzca su vulnerabilidad ante las variaciones de los mercados globales.

La buena noticia es que han tomado en cuenta este consejo. Hace unas semanas en Washington el FMI emitió un informe fascinante que mostró que muchos han elevado a paso estable su emisión de moneda local en los últimos años.

En promedio, la deuda en moneda local ahora representa 90% de toda la deuda soberana, por encima del 70% de hace una década. Mientras, los volúmenes de transacciones de bonos en moneda local ahora son casi cinco veces mayores que para los bonos de mercados emergentes en divisas fuertes; esto es notable, dado que en 2000 estaban a la par.

Pero la mala noticia es que reducir el pecado original no ha sido la varita mágica que el FMI esperaba. En los últimos años, países como Brasil, China, Turquía, India y Sudáfrica han recortado de manera notable su dependencia de la deuda en monedas “fuertes”, según el FMI. Sin embargo, esto no ha salvado a estos países de la volatilidad. Por el contrario, cuando emergió la especulación el verano boreal pasado acerca del ajuste monetario de Estados Unidos, los precios de la deuda cayeron fuertemente en lugares como India, Turquía y Brasil.

¿Por qué? Por extraño que parezca, los mercados de bonos en moneda local se han vuelto casi víctimas de su propio éxito. Cuando el FMI por primera vez llamó a los países a crearlos, se pensó ampliamente que atraerían principalmente a inversionistas locales. En los últimos cuatro años, sin embargo, los extranjeros también han saltado, con una venganza. De hecho, para fines de 2013, los inversionistas extranjeros tenían más de 50% del mercado de bonos local en Perú y más de un tercio en Malasia, México, Hungría e Indonesia.

En un nivel, esto es bienvenido; quedando todo lo demás igual, da a esos mercados más credibilidad. Pero también tiene un precio: la investigación del FMI muestra que los inversionistas internacionales tienen un hábito de moverse como manada, particularmente desde que los flujos están concentrados en las manos de un puñado de grandes gestores de activos, como BlackRock y Pimco.

Para empeorar las cosas, aunque los bancos de inversión occidentales solían actuar como market makers para los activos de los mercados emergentes, ahora están retirándose de ese rol debido a que las recientes reformas financieras han hecho demasiado caro para los bancos mantener activos riesgosos.

JPMorgan, por ejemplo, estima que las posiciones de bonos de mercados emergentes en manos de los bancos han caído 80%. O puesto de otra forma, las medidas que han tomado los reguladores para hacer a los bancos occidentales más seguros han hecho a los mercados emergentes potencialmente más volátiles. Es irónico.

En teoría, hay una manera obvia de mitigar este problema: los países emergentes podrían desarrollar una base de inversionistas locales mucho mayor, los cuales podrían comprar bonos si (o cuando) el rebaño de gestores de activos internacionales se vaya, o incluso actuar como market makers locales. La semana pasada, el FMI llamó a los países de mercados emergentes a hacer sólo eso, al promover la “profundización financiera”, como dice la jerga.

Mientras algunos países, como Chile, han creado grupos y mercados de inversión admirablemente fuertes, esta es la excepción y no la regla. Y podría no ser fácil replicar ese molde de Chile; ni rápido. Chile tiene una base de inversionistas fuerte hoy porque decidió hace tres décadas crear un sistema de pensiones a través de la represión financiera (el gobierno esencialmente obligó a la gente a ahorrar para sus pensiones y mantener una gran parte del dinero dentro del país).

Incluso si los mercados emergentes se están deshaciendo de su pecado original, hay pocas opciones de que escapen de los caprichos de los flujos de capitales globales.

Muchos de ellos continúan expandiendo sus reservas de dólares, como una cobertura contra la volatilidad futura. En el mundo de hoy, parece algo completamente racional para que hagan los políticos de los mercados emergentes; o por lo menos, algo mucho más sensato que simplemente esperar -y rezar- para que la Reserva Federal no azote los mercados globales de nuevo.

© The Financial Times Ltd, 2011.