Columna de Francisco Pérez Mackenna: “Inflación, qué maldición”

En una reciente reunión, un empresario me confidenció que había financiado la compra de un bien raíz con un crédito a corto plazo a tasa nominal. Las recientes alzas de tasas del Banco Central para controlar la inflación le elevaron su costo desde alrededor del 1% anual a cerca del 10%. Su pregunta era ¿qué hacer ahora? ¿Seguirán subiendo la inflación y las tasas nominales? ¿Se mantendrá el elevado valor actual? ¿Retornará a niveles cercanos al 3%?

La definición tradicional de inflación es que es un aumento generalizado y sostenido de los precios de bienes y servicios en el mercado. Una definición alternativa dice que la inflación es la desvalorización sostenida del dinero. Es decir, con cada unidad de moneda se adquieren cada vez menos bienes.

La primera definición pone el énfasis en las empresas, generando la percepción de que éstas traspasan las alzas a los consumidores para no sacrificar sus márgenes. La segunda apunta al Fisco, el que al aumentar su deuda por arriba de lo que es capaz de recaudar en futuros superávits (ingresos menos gastos), genera una corrida contra la moneda. Así, la inflación llega cuando el Estado aumenta su deuda por encima de lo que las personas creen que será capaz de repagar con sus superávits futuros, como plantea John Cochrane en Fiscal Inflation, publicado en abril. Muchos billetes persiguiendo pocos bienes hacen que la gente quiera cambiar sus pesos antes de que se desvaloricen. Ello aumenta los precios y reduce el valor real de los pasivos monetarios del Fisco, lo que equilibra nuevamente el valor de esos pasivos con sus superávits futuros. Esta segunda mirada es lo que se conoce como la Teoría Fiscal del Nivel de Precios (TFNP).

Un ejemplo concreto de este enfoque es lo que ha ocurrido con la inflación en el mundo pospandemia, como consecuencia de las ayudas de los gobiernos por las necesidades gatilladas por los confinamientos, apoyos que expandieron el gasto y los pasivos del sector público. A modo de ejemplo, en EE.UU. la deuda federal creció en 30% por este motivo. No sorprende, entonces, que la inflación se empine al 8% anual, y se podría pensar que aún hay un 22% de presión pendiente dentro de la olla de inflación norteamericana.

En Chile, los recursos entregados a los ciudadanos durante la pandemia se elevaron a US$80.000 millones, que equivalen, al igual que en EE.UU., a poco menos del 30% de nuestro PIB y que incluyen también los US$50.000 millones provenientes de los fondos de pensiones. En una primera impresión, los retiros de las AFP no serían directamente inflacionarios de acuerdo con la TFNP, pues provienen de los propios afiliados y no de gasto fiscal. Sin embargo, si en el futuro generan la necesidad de que el Fisco aumente sus transferencias para suplir ahorros faltantes para pensiones, se reduce el valor presente de sus superávits futuros, lo que aumenta la inflación que iguala pasivos del Fisco con superávits. Siguiendo la lógica de Cochrane, al igual que en EE.UU., luego de experimentar 10% de inflación, todavía quedaría presión en nuestra olla.

Para explicar con un ejemplo el desafío que genera la inflación, imaginemos que estamos en un bus parado en la pendiente de un cerro. Su velocidad cerro abajo es la inflación que depende de la presión del pie en el acelerador (gasto fiscal), de la fuerza que se ponga en el freno de mano (tasa de interés) y de la pendiente del cerro (crecimiento). Este último reduce la pendiente al aumentar la base sobre la cual se recaudan impuestos y disminuir la cantidad de personas que requieren ayuda fiscal.

En Chile, el pie en el acelerador está recibiendo, además, la presión de otras fuentes de mayor gasto fiscal: programas políticos y las eventuales nuevas reglas constitucionales. El freno de mano, bien puesto por el Banco Central, ayuda temporalmente, pues el alza de tasas contiene la corrida contra el peso dando más espacio y tiempo para un mayor ajuste fiscal. En cuanto a la pendiente, todo parece indicar que, tanto por factores externos como por expectativas internas, el cerro no va a aplanarse con mayor crecimiento. Salvo la declaración de la autoridad en favor de aumentar la productividad, la que debemos celebrar, no se ven propuestas para reducir los lomos de toro de nuestra economía, pero sí mayores cargas regulatorias e impuestos y menores certezas. No sorprende, por tanto, que las expectativas de las personas estén en terreno negativo en materia económica: más del 80% cree que estamos estancados o retrocediendo, como muestran las últimas encuestas Cadem y CEP.

Volviendo a la pregunta inicial, ¿cómo financiarse en este contexto inflacionario? Sabemos que los mercados de renta fija nunca aciertan en anticiparse a la inflación, ni cuando sube ni cuando baja, porque una corrida se produce intempestivamente en el instante en que las personas dejan de creer que el Fisco puede cumplir con sus pagos. ¿Qué hacer entonces? Mejor financiarse en este caso en UF ya que el valor de los bienes raíces debieran mantenerse en UF. Eso sí, se debe tener presente que los consejos no ayudan a pagar.