China: ¿"momento Lehman" o desapalancamiento cuidadoso?

Han sido pocos los días de este mes sin noticias de alguna firma china al borde del colapso. Hay fabricantes de celdas solares incumpliendo pagos de intereses sobre sus bonos, fábricas de acero cayendo en default sobre sus créditos y desarrolladores inmobiliarios cayendo en quiebra.

Cualquiera que escuche este constante ritmo de desastre podría ser disculpado por pensar que China está perdiendo su brillo rápidamente. Es cierto que las empresas chinas enfrentan desafíos luego de un aumento en sus niveles de deuda en los últimos cinco años.

Pero algunos de los titulares sensacionalistas para el ajuste que va en camino - "El momento Lehman de China", "El momento Bear Stearns de China", o el colapso del "gigante esquema Ponzi de China"- ofuscan más de lo que ilumina. Hacer negocios se está volviendo cada vez más difícil para las empresas chinas, desde bancos a inmobiliarias, pero es fácil pensar que se dirigen a una repetición de la crisis financiera de 2008.

Al encontrarse con visiones salvajemente optimistas o profundamente pesimistas sobre China, vale la pena detenerse por un momento a recordar la característica más definitoria del país: su enorme tamaño. Esto crea un terreno fértil para lo que los psicólogos llaman "sesgo de confirmación".

¿Quiere un ejemplo que muestre que el mercado inmobiliario chino está en peligro? Mire a Zhejiang Xingrun Real Estate, un desarrollador en una pequeña ciudad que no puede pagar su deuda de 3.500 millones de yuanes (US$566 millones). ¿O prefiere un ejemplo de que todo está bien? Entonces apunte a Shangai, donde las ventas de nuevas viviendas subieron 46% la semana pasada, acercándose a su mayor nivel en tres meses.

Por supuesto, la escala de la economía de China no debiera detener  a los analistas e inversionistas, pero cualquier conclusión extraída de un puñado de anécdotas debiera encender la luz de alerta.

Tomando una visión más amplia de las recientes alarmas de impago, destacan tres observaciones.

Primero, la deuda corporativa china se ha disparado en los últimos cinco años. La deuda de empresas no financieras subió desde cerca de 85% del PIB en 2008 a cerca de 120% hoy. Esta es un alza muy pronunciada en un período muy corto - algo que ha sido un precursor de las crisis financieras en otros países- y pone a las empresas chinas en el rango alto de endeudamiento de los emergentes.

Segundo, el gobierno de China no está ciego ante los peligros. El gatillo inmediato para los problemas actuales de las empresas fue la acción política. Cuando el banco central gestionó un colapso de liquidez en junio pasado y luego permitió a las tasas de mercados monetarios elevarse en el segundo semestre del año, envió un mensaje a los bancos sobre ser más cuidadosos con el préstamo y a las empresas sobre ser menos dependientes del crédito barato.

Al permitir a Chaori Solar incumplir el pago del interés sobre un bono este mes -el primer default verdadero en la era moderna del mercado de bonos de China-, los reguladores también enviaron un mensaje a los inversionistas de que no pueden hacerse cargo de los rescates. La esperanza es que esto fuerce a los inversionistas a evaluar los riesgos de manera más cuidadosa antes de lanzar el dinero a empresas que no lo merecen.

Tercero, hay razones para ser cautelosamente optimistas de que el desapalancamiento de China resultará en una desaceleración y no en un colapso. El control estatal es parte de lo que llevó a China a esta situación: demasiado crédito barato fluyó a compañías menos eficientes del gobierno. Pero el control estatal también tiene ventajas al intentar salir de este desorden. Justo cuando empezó el proceso de desapalancamiento el año pasado, el banco central  comenzó a relajar su postura durante el último mes al aliviar las condiciones de política monetaria. La tasa de recompra de bonos a siete días -una medida de la liquidez de corto plazo- ha caído 220 puntos base desde el comienzo de este año a 2,9%. Esto no significa que el desapalancamiento llegó a su fin, pero es un endulzante para ayudar a las empresas durante un período doloroso.

Además, Beijing ha sido selectivo en introducir el concepto de riesgo moral a los inversionistas. Ha dejado a las empresas privadas caer, mientras se cuadra con las empresas respaldas por el estado. Este enfoque sería altamente preocupante si se mantiene por mucho tiempo. Eventualmente, China tiene que permitir quebrar a las empresas estatales en problemas. Pero dejar salir el aire de manera gradual es preferible a la terapia de shock.

Hasta aquí pues, de momento Lehman para China. Las preocupaciones corporativas del país se ven más como una lenta y manejada ola de desapalancamiento que un repentino y no deseado tsunami financiero.

© The Financial Times Ltd, 2011.