Diez Años Después de Lehman: Tres Temas Ignorados

Los aniversarios invitan a reflexionar. Y 10 años después de la caída de Lehman hay que hacerlo. Me referiré a tres aspectos relacionados con la crisis subprime que no han recibido la atención suficiente.

Primero, la sobrevivencia de Moody's y Standard & Poor's. La investigación del Senado estadounidense en 2010 fue lapidaria: concluyó que ambas clasificadoras de riesgo, motivadas por la codicia y usando modelos cuestionables, le otorgaron altos ratings (Triple-A) a instrumentos financieros que eran castillos de naipes. Más aun, S&P admitió en 2015 frente al Departamento de Justicia que sus procedimientos internos estaban llenos de irregularidades, y terminó pagando una multa de US$1.400 millones a la SEC.

Sin embargo, lo concreto es que ambas entidades todavía continúan regulando de facto el mercado de renta fija global-determinan qué instrumentos pueden comprar o no los inversionistas institucionales. Contrastemos esta situación con la de Arthur Andersen, la firma de auditorías que desapareció en 2002 a raíz de su responsabilidad en el escándalo Enron, un evento menor en importancia comparado con la enormidad de activos Triple-A que cayeron en default.

El año pasado Moody's reportó ganancias por US$2.000 millones y Ray McDaniel, su CEO (posición que ha mantenido desde 2005) recibió un pago de US$11 millones. Ken Lay, el ex CEO de Enron, fue menos afortunado, murió de un paro cardiaco en 2006, mientras esperaba ser sentenciado por el delito de fraude.

Segundo, los gerentes de inversiones de las firmas que compraron los fallidos Triple-A no han recibido ninguna crítica. Recordemos que estos instrumentos solo se podían vender a inversionistas institucionales, los cuales, supuestamente, tenían la sofisticación necesaria para analizar inversiones complejas. Es decir, evaluar los méritos de una inversión más allá de fijarse si eran o no Triple-A. Un ejemplo decidor: Abacus, un CDO ligado a hipotecas subprime que Goldman estructuró en 2007.

A fines de ese año, los US$150 millones que IKB, una institución alemana, había invertido en esa transacción se esfumaron. Goldman fue crucificado en la prensa, y la firma terminó pagando US$500 millones a la SEC. Sin embargo, nadie nunca cuestionó a los genios alemanes detrás de esta decisión. Conviene recordar que los activos con que se estructuró este producto (hipotecas subprime) fueron individualizados con absoluta claridad en el documento de oferta. ¿Hizo el comité de inversión de IKB una evaluación acuciosa de esta inversión? ¿Qué tipo de análisis respaldó la decisión de IKB antes de hacer el cheque por US$150 millones? Lo único claro es que si bien los banqueros han sido vilipendiados por la opinión pública, los responsables de haber tomado estas desafortunadas decisiones de inversión permanecen protegidos por el anonimato y libres de todo cuestionamiento.

Tercero, el marco conceptual detrás de Solvencia II debe ser revisado. Solvencia II, la iniciativa regulatoria europea que se enfoca en las compañías de seguros, fue gatillada por la quiebra de AIG. Sin embargo, AIG era una compañía de seguros solo en nombre -en realidad, era un fondo de inversión de carácter especulativo cuyo ámbito de operaciones se alejaba de los tradicionales de las aseguradoras (seguros de vida y accidentes). Lo concreto es que el sector seguros sobrevivió la crisis subprime sin problemas.

No estoy sugiriendo que la regulación de las compañías de seguros no admitía mejoramientos. Pero Solvencia II, que se enfoca en la volatilidad de corto plazo, no se hace cargo de que esta métrica es inadecuada para evaluar los riesgos a los cuales una aseguradora está expuesta. Las compañías de seguro no están sujetas a margin calls, ni corridas, como los bancos. Sus problemas se deben a flujos insuficientes para cubrir pasivos, los cuales son relativamente fáciles de anticipar. Una regulación sensata debería fijarse en los flujos, y no en fluctuaciones de corto plazo en el precio de los activos.

Más aún, las compañías de seguros son los inversionistas naturales para albergar activos ilíquidos, sin embargo, Solvencia II, que penaliza estas inversiones, contribuirá a aumentar el riesgo sistémico, ya que obligará a las aseguradoras a tener portafolios menos diversificados.

Por último, ¿está el sistema financiero global mejor preparado que hace 10 años para enfrentar una crisis? Posiblemente sí. Sin embargo, la próxima crisis será política, y no estrictamente económica o financiera. ¡Bienvenidos a la nueva normalidad!